Nhân kiếm hợp nhất: April 2022
Nhân kiếm hợp nhất: April 2022

Nhân kiếm hợp nhất: April 2022

Bây giờ đọc báo chí thì cảm giác như thế giới đang tận thế đến nơi: CPI lên 8.5% YoY, cao nhất từ một tỷ năm trước, rồi là mortgage rate tăng lên điên cuồng, còn yield curve thì nhiều khúc bị inverted, mà cứ yield curve inverted thì y như rằng độ 12-18 tháng sau là kinh tế suy thoái, thế mới kinh. Rồi là chấm dứt kỷ nguyên của tiền rẻ, nào là chiến tranh, nào là an ninh năng lượng, lại còn supply chain disruptions. Nói chung bạn cứ đọc một vài tờ báo mà chép ra thì làm thêm vài chục dòng headlines nữa, dòng nào cũng bi quan. Tình hình tệ thế mà không bán cổ phiếu đi thì cũng lạ.

Liệu có phải thế? Một trong những lý do các nhà quản lý quỹ hay theo một trường phái chết tiệt gọi là bottom up là vì với bottom up bạn dễ build được các quantitative model để định giá được giá trị hơn. Còn ngược lại, với top down, bạn rất khó build được các model với các mối liên kết chặt chẽ từ các sự kiện vu vơ kiểu như lạm phát tăng lên mức cao nhất trong 40 năm với các thứ thiết thực hơn như giá cổ phiếu. Khi bạn không build được model với các concrete links, khi tình thế đi xa lắc xa lơ rồi, bạn chả biết làm cách nào sửa lỗi. Đây không phải là chỉ tôi nói phét thế. Ở đây phải gọi hội vào cho có chút uy tín, là mấy trung niên trẻ kiểu Howard Marks hay Seth Klarman cũng nói thế. Ở đây thứ lỗi cho tôi không thể trích dẫn được ngay ông này nói thế ở đâu, nhưng bạn cứ tìm thì sẽ ra.

Thôi ở đây đã một công nói phét thì nói tắt lại cho ngắn. Mấy cái thứ headlines vu vơ đấy chả liên quan mẹ gì đến thị trường cổ phiếu cả. Nếu bạn cứ nghĩ là đi theo dõi mấy headlines đấy để đánh chứng khoán tốt hơn thì lầm to. DJIA có mức đỉnh ở 36,952pts vào ngày Jan 5, 2022. Tôi sẽ không ngạc nhiên lắm nếu trước khi suy thoái xảy ra vào một thời điểm nào không rõ ràng trong tương lai (chưa nói đến chuyện nền kinh tế của nước Mỹ vĩ đại có suy thoái hay không lại còn là chuyện chưa rõ ràng, nhưng thôi cứ giả sử là nó sẽ suy thoái trong đâu đấy độ 18-24 tháng nữa đi, cho nó có vẻ bi quan), thì DJIA sẽ liên tục lập mức đỉnh mới (tức là cao hơn cái mức đỉnh cũ 36,952pts vào tháng 1/2022 kia). Lý do làm sao lại nói thế thì ở đây tôi xin giữ cho riêng mình.

Quay về thị trường Việt Nam cho gần với túi tiền của mình. Bọn bất động sản có lẽ là sẽ có vấn đề về funding, nhưng như thế sẽ ảnh hưởng thế nào với giá đất cát đang hầm hập nóng thì không rõ ràng lắm. Có khi giá đất sẽ nguội lại, bắt bớ đất cát kinh thế cơ mà. Có khi sau khi chùng chình một tẹo thì giá đất cát cũng chả nguội lại, nhiều thằng không có funding để phát triển được dự án thì nguồn cung lại càng khan hiếm, có khi lại làm giá đất tiếp tục cao, như đã thấy trong những năm 2018 cho tới hiện tại. Ở đây tôi đang nói theo giọng của một anh economist, anh ta nói theo kiểu, “ồ, tình hình nguy kịch lắm đấy, có lẽ sẽ xảy ra A, tuy nhiên cũng có thể sẽ xảy ra B.” Nếu anh economist này có một máy tính lượng tử trong đầu, anh ta sẽ liệt kê ra hết các nghiệm của một hàm sóng của tất cả các lượng tử kinh tế vào kịch bản của mình. Anh ta sẽ cùng một lúc đoán là các khả năng A xảy ra, nếu A không xảy ra thì có lẽ là B, ồ ngoài B có lẽ là C, nói thêm một lúc nữa anh ta sẽ dùng đến chữ cái Z.

À quên, quay trở lại về thị trường cổ phiếu cho gần với túi tiền của mình hơn nữa. Bên bán đã chiếm ưu thế hoàn toàn từ 1530 trở lại đây. Bulls thì nhìn qua có vẻ càng ngày càng tuyệt vọng.* Bears càng ngày càng hung hãn, nhưng có lẽ càng xuống sâu hơn thì trận địa càng trở nên nguy hiểm cho bears. Ở mức khoảng 1380, có lẽ bears đã xuống hơi quá đà. Chỉ những chú bears ngu xuẩn mới đi bán ở khu vực này. Tôi cho rằng bears đang gần đến tử địa của mình. Bears đang trở nên quá tiêu cực. Cơ hội kiếm tiền là ở các khu vực extreme của thị trường, khi một bên nào đấy, bulls hoặc bears trở nên quá emotional. Ở đây, bears đang quá tuyệt vọng. Còn chưa biết cái breakdown là false hay true, nhưng có lẽ bulls sẽ phản công ở quanh đâu đây. Chúng ta sẽ nhìn xem rebound ở quanh đây, lý tưởng nhất theo kiểu của mấy đồng chí chartist là thử lại cái breakdown.

Nhìn đi nhìn lại thì bây giờ mua gì? Valuation nhìn chung thì không rẻ. Những con nào cơ bản tốt dài hạn thì giá ở trên mây. Lũ cổ phiếu dạng như FPT tăng trưởng dài hạn thì giá có độ 25x earnings, ờ thôi chúng ta có thể mua wonderful stocks at fair price, còn tạm chấp nhận được. Nhưng cũng hiếm có cổ phiếu nào có thể tăng trưởng liên tục trong độ vài năm tới một cách tương đối chắc chắn ở mức high teen trở lên để justify cái định giá trên 20x earnings. Thị trường giảm nhiều nhưng là giảm từ cái mức kì cục trước đây, ở mức đó nhiều cổ phiếu hạng vét đĩa nhưng có định giá hoang tưởng. Tương đối khó để tìm value ở mức này, nếu thị trường rơi thêm độ 200-300 điểm nữa thì có lẽ value dễ thấy hơn. Một số cổ phiếu theo một theme nhất định, kiểu như xuất khẩu ví dụ thủy sản thì cũng có mức multiple độ 30x-50x earning, cho dù bạn có normalize earning theo một mức cao trong quá khứ để nhìn multiple trông dễ chịu hơn thì định giá vẫn chả dễ dàng gì. Nói như vậy để thấy rằng không dễ để đầu tư. Nhưng bạn hoàn toàn có thể momentum trading theo nhóm này. Dù sao thì nhóm này cứ PAT growth một vài trăm % thì ai chả thích, định giá thì cứ tính sau đã, câu chuyện đang hút khách thì cứ phải vào.

Năm nay chắc là năm trading. Để investing chắc là hơi khoai. Thôi thì cứ nhẩy cho đến khi nhạc dừng vậy nhỉ.

Be nimble.

*(Các nhà đầu tư đã rên la thảm thiết, dọa nạt khóc lóc là “tao thề không bao giờ quay lại cái sòng bạc này nữa.” Nhưng thật ra kiểu thề thốt này còn chưa tới mức năm 2008, khi ấy các nhà đầu tư còn đi biểu tình phản đối ở Ủy ban Chứng khoán cơ.) 

Phe mua phản ứng nhẹ vào hai ngày 21/4, và 22/4, nhưng sau đó, phiên 25/4, VN-Index mất 68 điểm, tương đương 5%, một trong những lần mất điểm mạnh nhất trong lịch sử. Phản ứng này cho thấy đà đi xuống là thật, và có cái gì đấy đằng sau lực xuống của thị trường. Những lời nhận định trước đây của tôi thực ra thiên về hướng rằng cái breakdown là giả, nhất là khi nó diễn ra vào lúc thị trường ở mức bi quan ít khi gặp. (Chỉ có xác suất 0.02% điều này xảy ra trong vòng 1000 ngày giao dịch gần đây.) Phải công nhận chỉ dựa trên điều này thì giả định trên không mạnh, nhưng khi ấy ta phải nhìn đủ các khả năng. Nhưng đà đi xuống trong ngày 25/4 cho thấy rằng nhận định này là vớ vỉn. Đà rơi là có thật.

Một điểm đáng chú ý nữa là các cổ phiếu có “chất lượng” và thường có có thanh khoản cao hơn, dạng như FPT, GMD, HPG, MWG, etc. đều rớt về giá sàn. Câu hỏi đặt ra lúc này là liệu thị trường có bị mất thanh khoản hay không. Trong một chừng mực nào đó, thật ra việc dư bán sàn đã thể hiện rằng thị trường mất thanh khoản. Nếu thanh khoản trên thị trường giảm mạnh nữa thì điều gì sẽ xảy ra? Thanh khoản có thể thay đổi rất nhanh, nhất là trong những lúc thị trường biến động mạnh. Một ví dụ về sự thay đổi đột ngột này là có một ai đó đã từng nói về trải nghiệm kinh hoàng của anh ta vào những năm 98 của thế kỉ trước khi thị trường trái phiếu vốn có thanh khoản như đại dương bỗng trở nên khô cằn như Sahara. Hay thanh khoản ở đây chỉ là một số tay to, hay một số kho hàng nào đó bắt buộc phải scale down their business? Hay có sự liên thông nào của thanh khoản trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp gần đây với thanh khoản trên thị trường cổ phiếu hay không? Đây là những câu hỏi quan trọng, nhưng hiện tại mới đang ở mức suy diễn, nhất là khi tôi chả có số má gì.

Một trong những sai lầm của tôi trong giai đoạn này là về sizing. Tôi cứ hí hửng nghĩ rằng cầm bọn xuất khẩu là ngon (thủy sản, may mặc, etc.) nhưng thực ra đấy chỉ là một phần ba vấn đề. Vấn đề còn lại hiện tại là sizing. Về khoản sizing này thì tôi sai toét, nên đã dẫn đến danh mục đang mất hơn 13% ytd.

Khi thị trường đang bị rút vốn như hiện tại, các yếu tố liên quan đến rerating quan trọng hơn nhiều so với các yếu tố mang tính FA (Sales growth, PAT growth).

8/5/2022:

VN-Index giảm xuống mức thấp nhất 1261 điểm vào ngày 26/4/2022: tại mức này, cái legdown kéo dài từ ngày 4/4 ở mức 1530 điểm đã khiến thị trường mất đi khoảng 270 điểm. Tuy nhiên, trong ngày 26/4/2022 thị trường giảm đầu phiên, nhưng cuối phiên hồi phục mạnh lên rõ rệt, và đóng cửa ở mức 1341. VN-Index chạy 80 điểm trong vòng một ngày. VN-Index tiếp tục hồi những ngày sau đó, tới mức 1369 vào ngày 29/4/2022.

Khi VN-Index giảm từ mức 1530 điểm vào ngày 4/4 xuống còn khoảng 1406 vào ngày 19/4/2022, tôi cho rằng VN-Index giảm quá đà và sẽ sớm bật lại. Khi ấy, các cổ phiếu xuất khẩu vẫn rất mạnh. Tôi thậm chí còn phạm sai lầm khi mua thêm CMX ở giá 26.15-26.55. Sau đó, các mã xuất khẩu cũng không tránh được tình cảnh chung của thị trường, và liên tục giảm sàn.

Đến ngày 25-26/4/2022, tôi vẫn cho rằng thị trường đã quá bearish trong thời gian quá ngắn và một cú bật trở lại là chuyện chẳng sớm thì muộn. Vào ngày 25/4/2022, chỉ số Moneytalks đã xuống mức -29 điểm, với mức xác suất xuất hiện khoảng 0.002% trong vòng 1000 ngày gần nhất. Do đó, tôi càng trở nên kì vọng hơn vào việc thị trường sớm điểm bật lại. Điều này thật ra cũng không quá sai lầm, như thị trường đã thể hiện trong ngày 26/4/2022 (VN-Index bật tới 80 điểm kể từ mức thấp nhất tới mức đóng cửa).

Với suy nghĩ như vậy, trong các ngày 25-26/4/2022, tôi cố gắng cơ cấu danh mục theo hướng tập trung vào các mã có tăng trưởng PAT một vài trăm % trong năm 2022. Tôi bán đi khá nhiều các mã ít liên quan trực tiếp đến việc xuất khẩu hoặc có mức tăng trưởng yếu hơn, hoặc những mã tôi không thực sự hiểu như MWG (ở giá 146.4-146.6), DPR (ở giá xấp xỉ 75), SGP (ở giá 29.2), QNS (ở giá approx. 44.1), TNG (ở giá khoảng 29), PTB (ở giá khoảng 100), PNJ (ở giá 101), BWE (ở giá 51), GEX (ở giá 25.5). Tôi mua có lẽ nhiều hơn số lựơng bán ra các cổ phiếu CMX (ở giá khoảng 17.7-18), ANV (ở khoảng giá 28-29).

Tại thời điểm viết những dòng này vào 9/5/2022, thì giá các mã tôi đã bán: MWG hiện tại ở 146.6, DPR ở 76.7, SGP ở giá 30.8, QNS ở giá 45.7, TNG ở giá 32.3, PTB ở giá 106, PNJ ở giá 106.5, BWE ở giá 50.5, GEX ở giá 26.55. Và giá các mã tôi đã mua: ANV ở giá 48.65, và CMX ở giá 20. Như vậy, có lẽ hành động cơ cấu danh mục của tôi có phần nào có lợi về mặt giá. Quan trọng hơn, nó thu gọn lại danh mục của tôi, trước từ khoảng 20 mã, về chỉ còn khoảng trên chục mã.

Khi Fed thông báo sẽ tăng fed funds rate lên 50 điểm cơ bản vào rạng sáng 4/5/2022, (mức tăng điểm này tôi cho rằng rất nhẹ nhàng), DJIA tăng điểm khoảng 1000 điểm, nhưng VN-Index hôm sau không thể tận dụng tâm lý phấn khởi đó. Thay vào đó, VN-Index giảm đáng kể 18 điểm, xuống 1348 điểm. Thêm vài hôm nữa VNIndex chỉ còn 1329 vào ngày 8/5/2022. Tôi cho rằng đây là thời điểm mà đợt hồi phục đã tàn, như một cái dead cat bounce. Tôi sẽ quay trở lại với nhận định rằng thanh khoản là vấn đề quan trọng hơn. Tôi sẽ phải cắt đáng kể danh mục, tính tới thời điểm 8/5/2022 đang giữ tới 86.3% cổ phiếu. Những mã đáng lo ngại nhất là EVE và INN, có mức thanh khoản kém hơn nhiều.

Leave a Reply

Your email address will not be published.